导言 我们今天谈谈如何构建和管理FOF投资组合，顺便解答投资人关于为什么要通过FOF，而不是直接投资私募基金的疑问。 FOF投资管理重点工作 我们将FOF的投资目标设定为：通过构建多资产/策略的战略配置组合以实现长期收益最大化，并通过及时的战术性调整以获取阶段性投资机会带来的收益。 为实现上述投资目标，我们在FOF投资管理中重点关注以下几项工作： 1、合理分散风险。我们从多个维度评估和控制投资组合的风险集中度，包括私募基金管理人、资产类别、投资策略、投资风格、封闭期等。现代投资学理论告诉我们，分散投资于低相关性的资产有助于实现相同风险水平下更高的收益。私募基金灵活丰富的投资策略为分散投资提供了广阔的空间。就拿市场中性策略来说，其投资标的可以是股票、债券、股指期货、国债期货、商品期货、期权或外汇，具体策略可以是趋势、基差套利、跨品种、跨市场、跨期套利，按交易频率可以分日内、短周期、长周期等。这些策略相互间相关性可以非常低甚至是负相关，合理配置可有效提升收益。 2、密切跟踪和分析各类资产、子策略和管理人的收益及风险情况。私募策略的较高收益很大程度来源于经济或市场体系存在的结构性和周期性机会。时间窗口的结束和资金的涌入使得很多高收益的投资机会稍纵即逝。我们既要及时发掘收益机会上升的资产和子策略，也要及时从收益机会降低的资产和子策略撤出。而这就有赖于对各类资产和子策略的熟悉和持续跟踪。 以量化中性策略为例，由于前期业绩表现优良，大量资金涌入该策略的基金，导致6月份以来很多高频股票量化策略产品（包括头部量化高频私募管理人的产品）收益大幅下行，但同时一些采用深度机器学习方法挖掘因子的高频策略仍然取得较高的收益。 图1. 过去六个月三只高频量化私募基金的净值走势比较 图1比较了三只高频量化中性产品过去六个月的净值走势。红线和黄线分别代表两家头部量化中性策略管理人的产品净值走势，蓝线代表的是一只采用深度机器学习方法挖因子的产品的净值走势。通过对各私募管理人的具体策略和投研方法跟踪了解，可以提升选对私募基金的概率。 3、用前瞻性的眼光来筛选私募基金管理人及其产品。大量的研究表明基金产品的业绩持续性差，历史业绩好的基金未来一段时间跑输中位数的概率甚至超过50%（见表1）。 表1. 过去排名居前的基金在未来一年排名在后1/2的概率 数据来源：万得、叁湘联合家族办公室，测算区间是2017.1-2019.9 所以，我们在筛选私募基金管理人及其产品的时候特别重视前瞻性眼光。而这种前瞻性判断能力是建立在对大量私募基金管理人和市场情况的熟悉和强大的信息分析处理能力基础上的。 FOF投资管理流程及组合构建 叁湘FOF投资管理流程可以用下面这张图概括。简而言之，就是我们先根据客户的投资目标和风险偏好等因素制定一个长期最优的投资组合方案（又称战略性资产配置方案），然后根据经济和市场环境的变化及时进行战术调整以获取阶段性的超额收益。 图2. 叁湘FOF投资组合构建流程 FOF投资组合构建主要用到以下几个模型/方法： 1、市值等权方法：将资金平均分配到每只基金上。此法的优点是简单易行，缺点是没有实现同等风险水平下收益最大化。 2、均值-方差模型：这是现代投资学最经典的模型之一。这个模型主要采用各类资产/策略的预期收益率和波动率作为参数，测算出在不同风险水平下收益最大化的资产组合方式。 3、B-L模型：是均值-方差模型的改良版，将投资者对资产收益的主观看法更好地结合进模型之中，避免了均值-方差模型存在的对输入参数过度敏感和放大误差等问题。 4、风险平价模型：采用不同资产/策略的风险指标作为参数进行配置，以达到各类资产/策略对投资组合的风险贡献度相同的目的。 基金筛选原则及流程 私募基金产品数量庞大、透明度较低、业绩持续性差的特点导致很多个人投资者的收益不高甚至亏钱。作为专业的FOF投资机构，我们通过严格的基金筛选方法和严谨的流程来克服上述困难，为投资者创造价值。我们遵循国际上成熟的4P基金筛选原则构建了一套定性和定量相结合的私募基金评估体系，对私募基金管理人的投资理念（Philosophy）、投资团队（People）、投资流程（Process）和投资绩效（Performance）进行全面评估。 图3展示的是叁湘私募基金筛选体系中的量化指标部分。 为确保私募基金筛选方法体系的有效实施，我们构建了严谨的流程。图4展示的是叁湘的私募基金筛选流程。简而言之，就是通过数据清洗、初步筛选、调研立项和尽职调查等步骤进行大浪淘沙选出优秀私募基金进行重点跟踪。 图4. 叁湘私募基金筛选流程 上图所列家数仅作示范用途，具体数值随时间和筛选标准而异 成熟有效的方法加上严谨的流程大大提高了我们发掘优质私募基金管理人的能力。 投资FOF与个人直投的区别&优势 从以上介绍不难看出，通过FOF产品来投资私募基金和个人投资者直接投资私募基金相比具有以下优势： 1、更专业的基金筛选方法和流程。私募基金数量多、策略类型多样、投资流程不透明、业绩持续性差等问题是导致很多私募基金投资者投不到好基金的重要原因。FOF管理人有专业的团队、成熟的方法和严谨的流程来解决私募基金筛选难题，帮助投资者提高胜率、降低风险； 2、更及时了解资产/策略、管理人的收益和风险变化情况。资产/策略的收益和风险情况经常变化是导致私募基金投资者亏损的原因之一。FOF管理人通过长期密切跟踪和分析经济、政策和市场等环境因素的变化把握资产/策略的收益和风险动向，更好地做到及时布局优质资产、撤出收益下降的资产； 3、更多、更好的投资选择。对于私募基金管理人而言，与FOF机构建立长期合作关系能节省大量营销成本从而更专注于投资，因而私募基金管理人更愿意与FOF机构接洽。很多专注于细分策略领域的优秀私募基金管理人没有足够的市场人员来处理销售机构和个人投资者的调研拜访因而一般投资者无法接触。而这类管理人由于市场关注度低、自身专注于投资而更有可能闷声发大财。 而与通过销售机构投资私募基金相比，投资于FOF产品的优势如下： 1、相比基金销售机构，FOF产品能更快地投资到优质私募基金中。代销机构的风控部门往往堆积了大量的私募基金代销申请，导致从提出销售申请到最后上架需要较长的审批流程。很多私募基金管理人虽然在其顶峰状态时有很强的收益创造能力，但其盈利的生命周期相对较短。漫长的代销审批流程导致产品上架时已经错过了私募基金管理人的顶峰状态； 2、从销售机构买到的私募基金往往有较长的锁定期和申购/赎回费，而FOF机构投资私募基金一般锁定期较短（低至1个月）且一般无申购/赎回费。正如前面提到，私募基金的高盈利能力持续时间一般不长，锁定期过长和销售机构收取的申购/赎回费将大大降低投资者的收益； 3、销售机构一般喜欢卖容易上规模的产品。而容易上规模的产品一般是历史业绩优良、策略容量大的产品。而大量的研究已经表明具备这些特征的基金往往未来业绩平庸。而FOF机构则更专注于选择能在未来胜出的基金以回馈FOF投资者。 4、FOF产品解决了投资人长期投资私募基金的问题。正如前面提到，私募基金的盈利持续时间不长，投资者需要持续从销售机构提供的多个产品中进行选择并支付申购/赎回费。而投资者买入FOF后可以长期持有，不必再为私募基金筛选的问题烦心。 结语 总而言之，私募基金的筛选和投资管理是个长期持续的过程、需要足够的专业能力和团队协助。通过FOF产品投资私募基金是不错的选择。 Thanks for your time 感谢阅读 与成功者同行，让财富温暖人生！ 叁湘联合家族办公室 叁湘是中国市场坚持买方定位的财富管理专业服务机构，成立伊始即致力于为中国家族办公室筛选全球投资机会、提供投资风险管理、个性化资产管理解决方案、家族办公室创设及运营支持。经过多年的实践和探索，已总结出一套在中国支持家族办公室发展的成功模式，并形成了高端圈层网络：叁湘联合家族办公室联盟。至今叁湘服务超过50个家族办公室，提供投资建议和解决方案逾100亿元，叁湘已成为中国家族资产管理领域的领先者。我们欢迎您的加入！
