我们在尽调过程中，很重要的一项工作就是书面底稿尽调，要求GP提供过往经营过程中的所有文件，包括内部激励机制、分配机制、项目投资决策报告、风控制度、投资项目清单、给投资人的报告、行研报告、第三方尽调报告等文件内容，然后进行系统的数据分析，来挖掘GP真实的投资能力，即到底是靠运气还是靠实力取得投资业绩的。

以投资项目清单为例，一般会涉及以下四个重要指标：

一般投资的越早，对项目的判断越难。但如果一个基金投的都是很后期的项目，通常这些项目的进入估值都会比较高，而且后期项目基本市场上机构都知道，份额竞争激励，如果没有品牌背书和资金实力，其实挺难拿到份额。

这个指标也有较大迷惑性。很多基金在募资文件披露有多少上市项目，回报倍数多少，但从不披露基金层面的业绩情况。一个基金会投很多项目，少则十几个，多则几十上百个。如果上市项目回报倍数不高，其实对基金整体业绩影响很有限，我们就尽调过类似基金，GP属于白马基金，募资说明书里满是上市项目、回报倍数。但我们通过深入尽调，拿到了他们的底层数据，发现最高回报的基金才2倍都不到，很多基金成立都快10年了，连本金都还没赚回，业绩惨不忍睹。

这个指标对早期机构判断很有帮助，早期机构投资的项目要跑出来，一定会经过多轮融资，如果后面没有融资，那这个项目大概率会挂掉。所以续轮率可以评估项目的成功率，一般来说续轮率越高，项目成功概率就越高。此外，还要关注续轮项目的接盘机构有哪些，是否是知名机构，如果是知名机构，那说明此前判断准确性高，说明GP在挖掘项目方面具有真实投资能力。

这也是我们非常关注的一个指标。领投率可以从侧面证明项目和跟投机构对领投机构的能力认可。领投并不是那么容易做到的，涉及到对整个交易的把控，包括尽调、商业谈判、交易结构设计、份额分配等等，只有能力过硬、行业声誉俱佳的机构才能当领投。

以上这些看似尽调过程中的细微点，很多投资人不会注意到，但对专业机构来说是尽调过程中必须关注的点。当一个个小点汇集，勾画出GP的整个面貌，最终才能做出正确的判断。

除了定量分析，定性分析也不可或缺。定性分析的基础是通过各种访谈来求证GP的业绩、策略、投资能力、退出能力等各方面信息。

访谈对象的选择是关键一环

对于市场上的大多数投资人来说，投资某个股权基金仅仅是基于某场路演活动，听完感觉不错就投资了。这里面会有个问题，就是通常来路演的嘉宾都是老司机，他们做过很多场这样的活动，知道投资人喜欢听什么，不喜欢听什么，所以他们的演技内容通常极具针对性，能说到你心坎里去，最终让你下单买他们的基金产品。

因此，我们在选择访谈对象时除了核心团队外，还会要求访谈他们的一线投资团队、投后团队、同个项目的共同投资人、前同事、供应商等等。这些访谈对象有时会提供更真实更全面信息，且是核心团队层面不太可能获得的。

访谈时提什么问题很重要

市场上多数投资人最常问的是业绩如何、投过哪些明星项目、竞争优势有哪些等。我们在考察基金业绩时需要回归产业最初的发展状态，分析业绩是否与其当初所在的大风口有关，分析某个优质项目是不是GP偶然“捡”到的。我们会进行一系列的追问：

项目从哪里来？

为什么能拿到这个项目？

是怎么筛选出这个项目的？

拿项目时有多少竞争对手？

行业前几名是否只关注但没投？

这个项目依靠的资源有多少、风险是什么？

……

总之，投资策略一定要有非常强的逻辑自洽。

此外，参加GP的内部会议也很必要，譬如行研讨论、项目决策会议，看他们的研究是怎么做的，投委会是怎么开的。以决策机制为例，好的机制通常是民主集中制，即投决时所有团队参与讨论，享有同等话语权，而最后的决定则由少数几个合伙人共同决定，即同时兼顾项目信息充分传递和投资经验专业判断。

专业与经验相结合，识别一级市场投资机会优劣

我们曾尽调过一家机构，这家机构曾经在行业内具有一定知名度，也有一些相当知名的成功投资案例，为其当期基金取得了很好的回报。

记得访谈当天，他们自豪地表示当期基金在其某知名母基金所投子基金中，是首个在五年时间内就把整个本金赚回的，业绩十分优秀。访谈结束，我们对基金的整体感觉都不错，但注意到该机构彼时只有五个合伙人，加之尽调底稿还没有全部完成，暂未当场拍板。

此后我们根据返回的尽调清单，通过对底层项目的分析，发现当期基金的几个退出项目都是由已离职合伙人投资的，而留任合伙人所投项目发展都一般。投基金就是投GP，而GP的核心是团队，如果团队中的优秀投手走了，那对下支基金的业绩的影响会非常大。所以，综合研究讨论后我们停止了对这个项目的推进。